Consumo e risparmio nell’area dell’euro dopo il Covid: un’analisi di scenario (Banca d’Italia, QEF n. 1047/2026)

Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza (Occasional Papers) n. 1047, luglio 2026 — “Consumption and saving in the euro area after COVID: a scenario analysis”, di Donato Ceci, Claudia Pacella e Fabrizio Venditti.

In sintesi

Dopo la pandemia i consumi delle famiglie dell’area dell’euro sono cresciuti in modo insolitamente debole e il tasso di risparmio è salito, restando elevato fino al 2025 — oltre 2 punti percentuali sopra la media pre-pandemica — nonostante la ripresa del reddito disponibile dal 2022 e le misure pubbliche contro lo shock energetico. Gli autori usano un modello econometrico (un VAR bayesiano su larga scala) per costruire scenari controfattuali e misurare quanto ciascun fattore abbia pesato. Il risultato: la debolezza dei consumi si spiega soprattutto con i tassi d’interesse più alti del previsto, il picco d’inflazione dopo l’invasione dell’Ucraina e la caduta della ricchezza finanziaria reale; anche la fiducia dei consumatori, persistentemente bassa, ha inciso. La sorpresa positiva del reddito disponibile viene invece dai redditi da capitale e dai trasferimenti pubblici. Il modello spiega 2-3 punti dell’aumento del risparmio, ma una parte — specie nel 2024 — resta un rebus: forse effetti non lineari e persistenti degli shock, o il peso delle famiglie più abbienti, che risparmiano di più.

Oggetto e metodo

Il lavoro, della collana Occasional Papers della Banca d’Italia, affronta un enigma della ripresa post-Covid: la crescita dei consumi nell’area dell’euro è stata più lenta di quanto proiettato dall’Eurosistema e nettamente più debole che negli Stati Uniti, pur in presenza di condizioni favorevoli del mercato del lavoro e di un reddito disponibile superiore alle attese. Per capire perché, gli autori valutano il ruolo di sei possibili spiegazioni tramite analisi di scenario. La tecnica: partire dalle proiezioni Eurosistema di giugno 2022 come scenario di base, poi imporre al modello il percorso effettivamente seguito da una variabile alla volta (per esempio i tassi) e misurare la differenza sui consumi, sul reddito e sul risparmio. Il modello — un VAR bayesiano su 25 variabili trimestrali dal 1996 al 2025 — è validato mostrando che le sue previsioni reggono il confronto con quelle dello staff Eurosistema e che le sue elasticità a uno shock del prezzo del petrolio sono in linea con i modelli nazionali usati nell’Eurosistema.

I sei fattori esaminati

Le sei spiegazioni messe alla prova sono: i tassi d’interesse (la stretta monetaria BCE contro l’inflazione, che ha frenato i consumi ma sostenuto in parte il reddito da capitale); la fiducia dei consumatori (la sequenza di crisi — pandemia, guerra — che può aver lasciato cicatrici durature sui comportamenti di spesa); l’inflazione energetica (il picco dei prezzi che ha eroso il potere d’acquisto); l’incertezza economica; il reddito non da lavoro (redditi da proprietà e trasferimenti, cresciuti più del passato e a beneficio delle famiglie più abbienti, con maggiore propensione al risparmio); e la ricchezza finanziaria in termini reali (il desiderio di ricostituire i cuscinetti patrimoniali erosi dall’inflazione).

I risultati per fattore

Gli scenari mostrano contributi differenziati. I tassi d’interesse più alti hanno pesato in modo negativo e rilevante sui consumi e spiegano circa 1 punto dell’aumento del risparmio, ma avrebbero implicato un reddito disponibile più basso, non più alto. La bassa fiducia ha contribuito alla sorpresa negativa dei consumi, con effetto simile sul reddito e quindi profilo del risparmio sostanzialmente piatto. L’inflazione energetica ha ridotto consumi e reddito in misura analoga, con effetto trascurabile sul tasso di risparmio. L’incertezza, controllando per gli altri fattori, non ha avuto impatto statisticamente significativo nel campione. Il reddito non da lavoro spiega quasi per intero la sorpresa positiva del reddito disponibile e circa mezzo punto dell’aumento del risparmio. La caduta della ricchezza finanziaria reale ha frenato i consumi e spiega quasi un punto pieno dell’aumento del risparmio.

La decomposizione complessiva

Poiché gli shock ai singoli fattori non sono ortogonali (tassi alti e inflazione, per esempio, si intrecciano), gli autori costruiscono una decomposizione che approssima il contributo marginale di ciascun fattore. Il quadro d’insieme: la debolezza dei consumi post-Covid è spiegata soprattutto da tassi più alti del previsto, picco d’inflazione post-Ucraina e caduta della ricchezza finanziaria, con un ruolo della bassa fiducia specie nella prima fase. La sorpresa positiva del reddito disponibile deriva dalla combinazione di redditi da proprietà in crescita (per l’aumento dei tassi e la ripresa del margine operativo delle imprese familiari dopo il Covid) e del sostegno pubblico via trasferimenti netti dopo lo shock del gas. Nel complesso il modello rende conto di 2-3 punti percentuali (al picco) dell’aumento del tasso di risparmio, per lo più per effetto del maggior reddito disponibile.

Il rebus del 2024

Una parte dell’aumento del risparmio resta però inspiegata, soprattutto nel 2024, quando i fattori macroeconomici che avevano compresso i consumi si erano in gran parte attenuati. Due spiegazioni concorrenti, entrambe plausibili. La prima: l’effetto di alcuni fattori è stato più forte e persistente di quanto colto dalle regolarità storiche — coerente con la letteratura secondo cui i grandi shock hanno effetti non lineari; i dati dell’indagine BCE sulle aspettative dei consumatori segnalano che le famiglie hanno percepito la ripresa del reddito come più lenta del reale, segno di una possibile cicatrice lasciata da pandemia e inflazione. La seconda: la distribuzione del reddito non da lavoro, affluito a famiglie più abbienti con minore propensione al consumo — un aspetto trasversale che l’analisi aggregata non cattura e che può spiegare perché il modello manchi la persistenza del risparmio nell’ultima parte del campione.

Le conclusioni

Dopo la crisi Covid le famiglie dell’area dell’euro hanno mostrato una cautela di spesa superiore alle attese. Parte del deficit di consumi riflette la stretta sui tassi, l’erosione della ricchezza reale da parte dell’inflazione e una fiducia persistentemente debole. Ma, anche al netto di questi fattori, l’aumento del risparmio resta insolitamente ampio nel confronto storico: possibili chiavi di lettura sono percezioni pessimistiche delle famiglie sul proprio reddito, dovute alla natura eccezionale degli shock, e il peso dei nuclei più abbienti nel risparmio aggregato suggerito dai dati microeconomici. Classificazione JEL: C11, C32, C53, C54, E21, E31, E37, E52.

Avvertenza: si tratta di un lavoro di ricerca. Le opinioni espresse sono degli autori e non impegnano la responsabilità della Banca d’Italia.

Documento ufficiale

Scheda del paper sul sito della Banca d’Italia (QEF n. 1047)

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