Come le famiglie sceglieranno tra euro digitale, stablecoin e depositi: perché una CBDC ben progettata e i depositi tendono a prevalere (Banca d’Italia, MISP n. 85/2026)

Banca d’Italia, Mercati, infrastrutture, sistemi di pagamento (Markets, Infrastructures, Payment Systems) n. 85, luglio 2026 — “Household Allocation of the Next Generation of Digital Money”, di Marcello Pericoli.

In sintesi

Il lavoro sviluppa un modello di equilibrio economico generale per studiare come le famiglie ripartiranno i propri fondi tra tre forme di moneta digitale: valuta digitale di banca centrale (CBDC, come l’euro digitale), stablecoin e depositi bancari. L’allocazione dipende dal trade-off tra rendimento finanziario e benefici non pecuniari — liquidità, programmabilità, privacy — offerti da ciascuno strumento. Tre risultati principali: una CBDC priva di remunerazione può accrescere il benessere delle famiglie e rafforzare la sovranità monetaria, purché l’infrastruttura garantisca pagamenti efficienti e massima fiducia istituzionale; le stablecoin con riserve fragili sono un rischio sistemico e possono destabilizzare il sistema monetario; la combinazione tra tokenizzazione dei depositi e innovazione delle infrastrutture di pagamento preserva il ruolo delle banche commerciali e sostiene la trasmissione della politica monetaria. Sotto ipotesi realistiche, CBDC e depositi tendono a prevalere sulle stablecoin.

Oggetto e metodo

Il lavoro anticipa un futuro in cui le famiglie regolano le transazioni distribuendo la ricchezza tra più strumenti «simili alla moneta»: CBDC, stablecoin, depositi bancari tradizionali e tokenizzati, crediti di piattaforma. Strumenti che assolvono la stessa funzione di pagamento ma differiscono per status giuridico, infrastruttura tecnologica, privacy e definitività del regolamento (il momento in cui un pagamento diventa irreversibile). Per studiarne l’interazione l’autore costruisce un modello di equilibrio generale in cui le famiglie ottimizzano il portafoglio sulla base del «rendimento aggiustato per convenienza» — la somma del rendimento finanziario e dei servizi di liquidità non pecuniari — con i vincoli di bilancio di banche commerciali, emittenti di stablecoin e banca centrale. Il modello individua le condizioni per cui uno strumento domina, coesiste con gli altri o genera equilibri di soglia nell’allocazione.

I tre strumenti e il «convenience yield»

Il cuore dell’analisi è che la moneta non rende solo in termini finanziari: offre benefici non pecuniari — liquidità, facilità di pagamento, programmabilità, privacy — che l’autore chiama «convenienza». Le famiglie spostano la ricchezza verso lo strumento con il rendimento complessivo (finanziario più convenienza) più alto. Il modello introduce quattro elementi originali: un equilibrio generale a tre strumenti coerente nei bilanci (di norma la letteratura ne analizza al massimo due); la commissione massima che un emittente di stablecoin può applicare senza essere espulso dal mercato dalla CBDC, ricavata in forma chiusa («limite di coesistenza»); l’estensione della condizione di zero-profitto degli emittenti al caso di riserve rischiose, che devono compensare premi di credito e liquidità; la scomposizione della convenienza in caratteristiche osservabili — liquidità, programmabilità, privacy, salienza del rendimento — che collega le leve regolamentari e di design alle quote di portafoglio.

Chi prevale: CBDC, depositi e la fragilità delle stablecoin

Sotto ipotesi realistiche su qualità delle riserve, costi di rimborso e vincoli regolamentari, CBDC e depositi bancari tendono a prevalere sulle stablecoin. La CBDC, passività pubblica con corso legale e rischio di credito nullo, è una forma di moneta digitale robusta e resiliente; i depositi, sostenuti dall’assicurazione e da infrastrutture mature, restano un mezzo stabile e conveniente. Le stablecoin, malgrado programmabilità e portata globale, sono esposte a fragilità sotto stress, specie se garantite da collaterale imperfetto o soggette a vincoli di rimborso: l’opacità delle riserve genera premi di scarsità, rompe la parità e innesca spostamenti bruschi di portafoglio verso CBDC e depositi. I risultati quantitativi indicano che il design conta più del tasso: un miglioramento di 50 punti base della convenienza della CBDC produce un guadagno di utilità di circa il 3% rispetto allo scenario base, mentre un rialzo di 100 punti base del tasso di policy genera una perdita di circa l’1,2%. Un tetto vincolante alla CBDC pari al 10% della ricchezza — scenario estremo — comporterebbe una perdita di utilità intorno al 17%, mentre tetti realistici (come la soglia di 3.000 euro in discussione per l’euro digitale) avrebbero effetti molto più contenuti.

Le implicazioni di policy

La politica monetaria in un ambiente digitale dipende meno dai differenziali di tasso e più dal design strutturale degli strumenti digitali e dalla loro convenienza. Le stablecoin ancorate a valuta estera possono operare come sostituti di fatto della moneta domestica, soprattutto nei contesti transfrontalieri o dove la credibilità monetaria è più debole, attenuando la trasmissione e aumentando l’esposizione al cambio; una CBDC domestica con convenienza sufficientemente elevata funge da «ancora pubblica» che controbilancia questa pressione. La vigilanza sulle stablecoin è cruciale: trasparenza delle riserve, diritti di rimborso e standard operativi chiari. La concorrenza sulla convenienza comprime i margini bancari; remunerazione a scaglioni, tetti di detenzione e infrastrutture di pagamento dei depositi più efficienti (instant payment, depositi tokenizzati) mitigano la disintermediazione preservando l’efficienza dei pagamenti.

Le conclusioni

Moneta pubblica e moneta privata regolata possono coesistere e completarsi, ma la sopravvivenza di lungo periodo delle stablecoin dipende dalla loro capacità di eguagliare sicurezza, trasparenza e convenienza degli strumenti sovrani e bancari. La preferenza per CBDC e depositi, nel modello, riflette non solo i rendimenti finanziari ma anche la credibilità istituzionale e l’integrazione sistemica. Design di policy e chiarezza regolamentare saranno essenziali perché l’innovazione sostenga sovranità monetaria, inclusione finanziaria e stabilità macro-finanziaria; la crescita delle stablecoin e degli strumenti tokenizzati nei pagamenti transfrontalieri richiede inoltre coordinamento internazionale. L’autore avverte che il modello è volutamente semplice: il suo valore è offrire una base trattabile per ulteriori sviluppi teorici ed empirici. Classificazione JEL: E42, E44, E58, G21, O33.

Avvertenza: si tratta di un lavoro di ricerca. Le opinioni espresse sono dell’autore e non riflettono necessariamente la posizione della Banca d’Italia.

Documento ufficiale

Scheda del paper sul sito della Banca d’Italia (MISP n. 85)

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