Gli stress test sull’intero sistema finanziario: una rassegna di evidenze empiriche, approcci concettuali e metodologie (Banca d’Italia, QEF n. 1048/2026)

Banca d’Italia, Questioni di economia e finanza (Occasional Papers) n. 1048, luglio 2026 — “System-wide stress tests: a survey of empirical evidence, concepts, and methodologies”, di V. Michelangeli, S. Sacco, V. Bado, V. De Chiara, G. Eramo, F. Ficarola, I. Mavilia, C. Miani, I. Quaglia, G. Reale, F. Sciarretta, R. Scimone e L. Sigalotti.

In sintesi

Il lavoro passa in rassegna la letteratura recente sugli stress test sull’intero sistema finanziario (system-wide), quelli che valutano la tenuta dell’intero sistema — non della singola banca o del singolo settore — di fronte a scenari avversi gravi ma plausibili. A differenza dei test tradizionali, l’approccio system-wide cattura le interconnessioni tra intermediari, banche e intermediari non bancari (NBFI: assicurazioni, fondi, veicoli), i cicli di retroazione con l’economia reale e i meccanismi che amplificano gli shock. La tesi di fondo: le crisi sistemiche nascono spesso da shock iniziali modesti, ma la vera instabilità deriva dai meccanismi di amplificazione — vendite forzate, spirali di leva, portafogli sovrapposti. Gli NBFI sono vettori di contagio sempre più rilevanti; liquiditaà e solvibilità sono interdipendenti; il rischio corre tra settori e tra Paesi. Gli autori mappano casi di crisi, strutture di rete, metodologie, tipi di shock e canali di trasmissione, e chiudono con i nodi ancora aperti.

Oggetto e metodo

Il paper appartiene alla collana Occasional Papers della Banca d’Italia, con contributi anche IVASS. Non è un provvedimento né un orientamento di vigilanza: è una rassegna della letteratura, organizzata attorno a otto obiettivi. Dopo l’introduzione, il lavoro esamina gli episodi di crisi sistemica (sez. 2), le strutture di rete che descrivono le interconnessioni (sez. 3), le metodologie di stress test system-wide (sez. 4), le tipologie di shock (sez. 5) e i canali attraverso cui il contagio si propaga (sez. 6); chiude con le lezioni apprese (sez. 7) e i gap di ricerca ancora da colmare (sez. 8). L’obiettivo dichiarato è contribuire a rafforzare la rilevanza per le politiche macroprudenziali di questi strumenti, in un contesto finanziario sempre più interconnesso.

Gli episodi di crisi sistemica

La rassegna parte da una serie ampia di casi, ciascuno illustrativo di un tratto diverso del rischio sistemico. Il fallimento di Lehman Brothers (2008) mostra come opacità, interconnessione e dipendenza dal funding a breve trasformino rapidamente uno shock idiosincratico in crisi sistemica, con la corsa ai money-market fund e il congelamento dei mercati interbancari e repo. Il quasi-collasso di AIG evidenzia il rischio generato da un grande intermediario non bancario tramite attività opache e fortemente indebitate (i CDS su titoli ipotecari). Il turbolenza di marzo 2020 (Covid) illustra uno shock esogeno che innesca una crisi di liquidità sistemica — la “corsa alla liquidità” che ha colpito perfino i Treasury USA. Il caso Archegos (2021) mostra i rischi della leva occulta fuori dal perimetro regolamentare; la crisi LDI del Regno Unito (2022) il pericolo delle vendite margin-driven sui titoli di Stato; le turbolenze bancarie del 2023 (SVB, Signature, First Republic, Credit Suisse) il ritorno del rischio di tasso e la velocità con cui, complice la digitalizzazione e i social, uno shock di fiducia scatena corse ai depositi.

La struttura a rete

Il sistema finanziario si rappresenta come una rete: gli intermediari sono nodi, le relazioni finanziarie (prestiti, derivati, titoli, dipendenze di funding) sono i legami. Emergono strutture tipiche — nucleo-periferia, reti bipartite, reti multiplex a più strati (funding, derivati, titoli). La relazione tra connettività e stabilità non è lineare: mercati completi possono attenuare il contagio distribuendo le perdite, ma un’integrazione elevata amplifica le perdite quando una controparte salta. Contano la posizione del nodo nella rete e i punti di rottura (tipping point) oltre i quali il sistema passa da poco a molto vulnerabile. Le reti multiplex, in cui gli stessi soggetti sono connessi su più livelli, amplificano la propagazione oltre quanto visibile in un singolo strato. Il lavoro richiama qui Michelangeli et al. (2026) — l’analisi multilivello del sistema italiano (QEF 1049) — sui cambiamenti strutturali generati dai consolidamenti.

Le metodologie

Gli approcci sono complementari. Gli indicatori quantificano esposizioni e accumulo di rischi (leva, liquidità, interconnessione), ma i ritardi nei dati ne limitano l’uso in tempo reale; l’ESRB (2025) propone un quadro di sorveglianza dei rischi di liquidità sistemica. Gli stress test bottom-up partono dai dati delle singole istituzioni: esempio recente è l’esercizio SWES 2024 della Bank of England, condotto su circa 50 operatori in più round interattivi per esplorare feedback e amplificazione. Gli approcci top-down e i modelli di rete sono strutturali e teorici: dal framework “a foglio di calcolo” di Cetorelli (Fed di New York), semplice ma limitato sui secondi effetti, ai modelli agent-based (Bank of Canada, Giappone, Spagna), più ricchi ma esigenti in dati e calibrazione, fino ai modelli di rete come DebtRank e al modello ISA della BCE (microstrutturale e dinamico). Il valore di questi strumenti, avvertono gli autori, non sta nella previsione puntuale ma nell’offrire una cornice per esplorare come lo stress si propaga.

Le tipologie di shock

Gli shock si distinguono in puramente esogeni e shock che interagiscono con le dinamiche interne del sistema. Tra i primi: shock macroeconomici, del rischio sovrano, immobiliari e dei prezzi degli attivi, catastrofici/climatici (rischi fisici e di transizione) e geopolitici (guerra in Ucraina, tensioni commerciali, nuovi dazi USA del 2025). Tra quelli con forte componente endogena, rilevanti nella prospettiva system-wide: shock di rischio di credito, di rischio di mercato, di liquidità di mercato (l’incapacità di negoziare rapidamente a prezzi vicini al valore fondamentale), di riscatto (redemption dai fondi), di funding e di riscatto assicurativo (surrender). In molti casi lo shock nasce esterno ma viene amplificato dalle reazioni endogene — vendite forzate, richieste di margine, comportamenti prociclici — specie nei mercati dominati dagli NBFI.

I canali di trasmissione

La letteratura distingue contagio diretto e indiretto. I canali principali: l’esposizione creditizia diretta (solvibilitaà), in cui il default di un’istituzione erode il capitale delle controparti; la liquiditaà di funding, con perdita di accesso al finanziamento a breve e possibili spirali non lineari; le vendite forzate (fire sale), che generano perdite mark-to-market a catena su chi detiene attivi simili; il canale del collaterale/margini, in cui l’aumento delle richieste di garanzia costringe a liquidare; il contagio informativo o perdita di fiducia, che colpisce anche istituzioni non insolventi; i portafogli sovrapposti (common exposure), per cui uno shock di prezzo su un attivo condiviso colpisce simultaneamente molti bilanci; e la trasmissione cross-border, tramite legami bancari, esposizioni comuni e gruppi multinazionali. Gli autori sottolineano che gli shock raramente arrivano isolati: l’interazione tra canali — funding, fire sale, credito — amplifica in modo marcato le vulnerabilitaà sistemiche.

Le lezioni apprese

Sei i messaggi chiave. I meccanismi di amplificazione sono centrali: le crisi partono da shock piccoli, ma l’instabilità nasce da feedback e portafogli sovrapposti — serve spostare il focus dalle vulnerabilità isolate agli effetti di secondo round. Gli NBFI sono vettori critici di contagio, per il ruolo in liquidità, margini e leva. Liquidità e solvibilità sono interdipendenti e si rafforzano a vicenda: servono modelli integrati e dinamici. Il rischio sistemico si propaga tra Paesi e tra settori. I vincoli condivisi e i comportamenti comuni (stessi ratio patrimoniali, herding, trade affollati) amplificano la fragilità anche in assenza di shock. Infine, il disegno dello stress test plasma ciò che si riesce a percepire: i test microprudenziali tradizionali non colgono la natura reticolare e non lineare del rischio, e occorre evolvere verso approcci dinamici e granulari.

Cosa manca ancora

Gli autori identificano i gap aperti: le dinamiche comportamentali (molti modelli trattano ancora le istituzioni come entitàà passive); l’interconnessione globale e il contagio cross-border, tuttora poco modellati; le posizioni infragruppo, che i framework raramente distinguono dalle esposizioni tra entitàà indipendenti; le implicazioni cross-border dei fondi domiciliati fuori dal Paese della societàà di gestione; le specificità assicurative, il cui rischio può essere sovrastimato dai modelli; la liquidità nei mercati di derivati e collaterale, ancora poco integrata; gli effetti non lineari della struttura di rete; e l’operatività per le politiche: gli stress test system-wide restano oggi in gran parte descrittivi e faticano a tradursi in regole d’azione concrete. Classificazione JEL: G21, G22, G23, G18.

Avvertenza: si tratta di un lavoro di ricerca. Le opinioni espresse sono degli autori e non impegnano la responsabilità delle istituzioni di appartenenza (Banca d’Italia e IVASS).

Documento ufficiale

Scheda del paper sul sito della Banca d’Italia (QEF n. 1048)

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