Insider trading secondario: ammesse le presunzioni semplici e la catena inferenziale (Cass. civ. Sez. 2 n. 13391 del 09.05.2026)

Principi di diritto (Massima)
In tema di illecito amministrativo di abuso di informazioni privilegiate da parte del c.d. insider secondario (art. 187-bis, comma 4, TUF), la condotta illecita può essere provata mediante presunzioni semplici, il cui apprezzamento da parte del giudice di merito incontra il solo limite della probabilità: l’inferenza del fatto ignoto non deve rispondere al canone della ragionevole certezza, ma a quello della ragionevole probabilità, secondo regole di esperienza basate sull’id quod plerumque accidit. Non esiste, nel diritto processuale, il divieto di praesumptum de praesumpto: il fatto noto, accertato in via presuntiva sulla base di indizi gravi, precisi e concordanti, può costituire la premessa di un’ulteriore presunzione idonea a fondare l’accertamento del fatto ignoto, purché ogni singola inferenza rispetti i predetti requisiti. La valutazione degli indizi deve essere complessiva e non atomistica, articolandosi in un momento analitico di selezione e in uno sintetico di verifica della concordanza. Elemento costitutivo dell’illecito è il possesso dell’informazione privilegiata e la sua utilizzazione, essendo irrilevanti le modalità di acquisizione e la ricostruzione specifica dei passaggi trasmissivi.

Il Fatto

La CONSOB aveva irrogato al ricorrente, portfolio manager, la sanzione pecuniaria di € 90.000,00 e quella interdittiva di mesi otto per l’illecito di abuso di informazioni privilegiate, contestandogli di aver acquistato, il 24 agosto 2015, 72.000 azioni DeLclima in prossimità dell’annuncio della cessione della quota di maggioranza della società, avvalendosi di informazioni privilegiate ricevute dal fratello.

La Corte d’appello di Roma, con sentenza del febbraio 2023, rigettava il ricorso avverso la delibera sanzionatoria. Il ricorrente proponeva quindi ricorso per cassazione, deducendo la violazione degli artt. 2727 e 2729 c.c., la carenza dei requisiti di gravità, precisione e concordanza degli indizi e la violazione dei canoni probatori propri della materia penale, insistendo per la rimessione alle Sezioni Unite e per il rinvio pregiudiziale alla Corte di Giustizia UE.

La Motivazione della Corte

La Cassazione, nel rigettare il ricorso, ha innanzitutto ribadito l’ammissibilità del sindacato di legittimità sul corretto utilizzo delle presunzioni, finalizzato a verificare la plausibilità del percorso logico che lega il fatto noto a quello ignoto, senza poter accertare nuovamente i fatti né sostituire una diversa massima di esperienza a quella del giudice di merito. La censura sulla violazione dell’art. 2729 c.c. può essere prospettata solo quando il ragionamento presuntivo non rispetti il paradigma della gravità, della precisione o della concordanza, mentre la critica che si risolve in un diverso apprezzamento della quaestio facti esula dal controllo di legittimità.

La Corte ha escluso che il giudizio debba essere svolto atomisticamente, richiedendosi una duplice operazione logico-valutativa: dapprima analitica, per scartare gli indizi intrinsecamente privi di rilevanza, e poi sintetica, per verificarne la concordanza nella valutazione complessiva. Ha, inoltre, chiarito che nel sistema processuale non esiste il principio praesumptum de praesumpto non admittitur, non essendo riconducibile agli artt. 2729 e 2697 c.c.: il fatto noto, accertato in via presuntiva, può costituire la premessa di un’ulteriore presunzione, purché ogni passaggio inferenziale sia sorretto da un adeguato grado di probabilità.

Quanto alla natura dell’illecito, la Corte ha affermato che, ai sensi dell’art. 187-bis, comma 4, TUF, ciò che rileva è il possesso dell’informazione e la sua utilizzazione, non essendo necessaria la prova di un collegamento causale orientato tra l’informazione posseduta e l’attività trasmissiva di un informatore qualificato. La modalità di acquisizione dell’informazione assume rilievo solo ai fini della prova del possesso, ma non è elemento costitutivo della fattispecie. Nella specie, la corte territoriale ha correttamente valorizzato la peculiare tempistica degli acquisti, i rapporti tra le parti e i contatti telefonici intercorsi il giorno precedente alla diffusione del comunicato price sensitive.

La Corte ha infine dichiarato manifestamente infondate sia la questione di legittimità costituzionale — non ravvisandosi alcuna irragionevolezza nella diversità dei canoni probatori tra processo penale e processo civile, né violazione dell’art. 27 Cost. — sia l’istanza di rinvio pregiudiziale alla CGUE, sussistendo una giurisprudenza consolidata e l’ipotesi dell’acte clair. Il ricorso è stato rigettato, con condanna del ricorrente alla rifusione delle spese di lite.